▍來源/思齊俱樂部

▍作者/多肉君

跨國藥企忙分拆，原因是…

（一）默克

11月5日，默克集團（MERCK）發(fā)布三季報，其中披露了公司業(yè)務(wù)拆分的最新動態(tài)。默克未來會將女性健康、生物類似藥及部分成熟藥品剝離入新公司Organon&Co.（歐加隆）。成熟藥品主要包括皮膚科用藥、非阿片類鎮(zhèn)痛藥、呼吸與心血管類藥品等。

值得一提的是，Organon是一家荷蘭的制藥企業(yè)，2007年并入先靈葆雅，并于2009年隨著先靈葆雅并入默克大家庭。

剝離預(yù)計于2021年二季度完成，剝離后，Organon將負責藥品上市后生命周期的管理，而企業(yè)研發(fā)管線則由默克負責。在三季報中，額外強調(diào)了剝離后的女性健康、生物類似藥等產(chǎn)品將列入中止經(jīng)營，即這部分資產(chǎn)未來將不列入默克集團的財報。

這實際上是默克的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，由一家集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售于一體的綜合性集團轉(zhuǎn)為以研發(fā)為主的創(chuàng)新型企業(yè)，組織結(jié)構(gòu)的簡化將帶來效率的提升，這一點將在下文進一步分析。

（二）GSK

說到GSK，不得不提及GSK與輝瑞的聯(lián)姻。2019年8月，GSK與輝瑞達成協(xié)議，雙方共同成立一家消費者保健公司，GSK持股68%，輝瑞持股32%，新公司以GSK Consumer Healthcare命名。理論上，由于GSK持股份額較高，新公司將并入GSK財務(wù)報表。

但迅速，GSK表示在與輝瑞業(yè)務(wù)整合后，GSK計劃將合資企業(yè)作為一家獨立的企業(yè)剝離，即GSK將分拆為兩個公司，一個專注于處方藥和疫苗領(lǐng)域，另一個則聚焦非處方藥領(lǐng)域，新成立的合資公司歸屬后者。

這意味這新公司的銷售額并不會并入GSK的財務(wù)報表，GSK依舊在藥品和疫苗板塊深耕細作。

（三）分拆意欲何為？

除了上文提及的默沙東和GSK，跨國制藥企業(yè)均頻頻通過企業(yè)分拆，剝離非核心業(yè)務(wù)，如輝瑞將成熟藥品放入普強。

一個懸而未決的問題在于，企業(yè)為何不熱衷于當一艘超級航母，卻屢次反其道而行，拆分究竟意欲何為？

筆者認為，分拆的核心目的是拓寬融資渠道、需求更高估值和提升運營效率。正如GSK Consumer Healthcare執(zhí)行官Brian Mrian McNamara所說，GSK計劃在三年內(nèi)將GSK Consumer Healthcare從GSK剝離，并在英國證券市場上市。

拓寬融資渠道。

從商業(yè)的角度，公司經(jīng)營的核心目的是盈利，分拆可以將公司一分為二，當母公司存在維持其生產(chǎn)經(jīng)營資金的缺口時，或者有更好的投資需求缺乏資金，甚至償還債務(wù)時，兩個公司獨立上市便可成為企業(yè)緩解資金短缺的重要資本運作手段。兩個企業(yè)上市后均可以獨立在資本市場融資，為公司獲得大量的融資現(xiàn)金流。

如2015年藥明康德子公司合全藥業(yè)掛牌新三板，2017年藥明生物港股上市，藥明康德一系列的分拆上市背后反映出巨大的資金缺口。

回看藥明康德的財務(wù)報表，2010-2014年藥明康德每年的投資和融資的現(xiàn)金流相差懸殊，反映出企業(yè)頻繁的收購行為，通過分拆上市，企業(yè)可加速彌合資金的缺口，借力資本實現(xiàn)企業(yè)騰飛。

尋求更高估值。

在醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)，創(chuàng)新藥的估值遠遠高于仿制藥的估值，制藥巨頭通過將仿制藥板塊單獨剝離，可以向投資者傳遞母公司價值被嚴重低估的信息，吸引資金入場，實現(xiàn)母公司在資本市場的價值重塑。

這也解釋了跨國巨頭均傾向于將成熟仿制藥剝離，這種剝離分為兩種類型，一是默克、MSD將仿制藥剝離入子公司，二是將成熟藥品賣予其他企業(yè)，如禮來的萬古霉素出走億騰，阿斯利康的依姆多出走西藏藥業(yè)等。

提升運營效率。

這一點較為容易理解，分拆后，各個營業(yè)主體專注核心業(yè)務(wù)，實現(xiàn)“術(shù)業(yè)有專攻”，增加了內(nèi)部合作的正向協(xié)同效果，提升了資源的配置效率。

此外，精細化管理可以較好地避免母公司總攬全局帶來的內(nèi)部負協(xié)同效應(yīng)，規(guī)避大企業(yè)繁文縟節(jié)的低效研發(fā)。這一點從目前跨國巨頭的另一轉(zhuǎn)型動向可以管中窺豹，近年來，跨國巨頭不斷關(guān)閉研發(fā)中心，轉(zhuǎn)向與CRO、CDMO企業(yè)合作研發(fā)的模式，這反映出中小型制藥企業(yè)研發(fā)效率更高。

美國Davide Chiaroni教授認為，中小型制藥企業(yè)憑借其靈活性和聚焦性，在成長性和創(chuàng)造性上較巨型航母有顯著優(yōu)勢，因此，衡量某地區(qū)創(chuàng)新能力的強弱主要依據(jù)中小型創(chuàng)新型企業(yè)的數(shù)量。

數(shù)據(jù)來源：Davide Chiaroni, Vittorio Chiesa. Forms of creation of industrial clusters in biotechnology.[J]. Technovation,2005,26(9).