虎年A股生物醫藥第一股，已經確定。

2月8日，從華蘭生物分拆出來的華蘭疫苗將啟動網上申購，后者參股方包括高瓴和啟明。2020年4月，華蘭生物啟動華蘭疫苗的分拆工作，花了2年時間終于走到IPO這一步。

天下大勢分久必合，合久必分。分拆已經成了成熟醫藥企業獲得新融資的重要手段。就在2月3日，二度向港交所遞交招股書后，樂普生物也在港股通過聆訊。經過多次努力，樂普終于將其中一塊業務分拆成功，后面還有樂普診斷和樂普心泰在等著IPO。

與此同時，各大外資也在近兩年不斷分拆。和國內企業的邏輯不同，外資藥企分拆出去的一般都是已經“過氣”的業務板塊。

同樣是分拆，同樣身處中國市場，為何分拆方向差別這么大？

內企不要新業務，外企不要老業務

分拆子公司，被視為聚焦于垂直業務的一種表現。在推動子公司分拆、上市方面，醫療器械賽道的微創醫療最為積極。

2019年，科創板剛剛開板，微創旗下的心脈醫療便拿到了首批科創板的入場券；2021年，心通醫療和微創醫療機器人先后成功登陸港股；同年6月，微創電生理向科創板遞交招股書，目前處于問詢階段；12月，微創又一子公司微創腦科學向港交所遞交IPO申請……

三年時間，微創醫療搖身一變，變出5個分身，同時奔赴二級市場。生物藥、手術機器人、腦科學……微創剝離出來奔赴上市的各子公司身上，所屬門類或有不同，但都有一個共同性標簽：業務具有創新性。

還有一些公司的分拆是順勢而為。如2020年受新冠影響，疫苗行業的獨立上市熱情集體高漲。長春高新旗下的百克生物，華蘭生物旗下的華蘭疫苗、遼寧成大旗下的成大生物都是這一階段開始分拆獨立的。

上市企業積極分拆子公司的運動，自2019年開始興起，眼下已有不少藥企加入。分拆的主體往往是成熟的上市公司，被分拆的則是這些公司的創新業務。根據2022年1月公布的《上市公司分拆規則（試行）》，上市公司分拆出去的子公司，應滿足最近一個會計年度凈利潤不超過母公司的50%。分拆的必然是新業務、小業務，這也符合科創板、創業板等資本市場板塊的屬性。

自2015年藥政改革以來，“創新藥”的概念不斷獲得關注和偏愛，仿制藥則不斷被集采按在地上摩擦。這給創業者帶來了明顯的啟示：有創新概念，就不難拿到融資，分拆等于把創新的風險從公司內部轉移到了資本市場上。

這和跨國藥企的分拆方式很不一樣。

外企會不斷剔除隨時間而不斷貶值的老業務，保留創新性業務。例如2021年9月，阿斯利康傳出消息：將把中國區消化和呼吸業務分拆出去。此次分拆的導火索是其核心產品“布地奈德吸入劑”在第五輪國家集采中出局，市場分額驟減，盈利空間見頂。

在此之前的2019年，輝瑞便已將自身的仿制藥業務分離出去。對此，輝瑞董事長Albert Bourla表示：剝離仿制藥，是為了使輝瑞專注于創新。

阿斯利康、輝瑞之外，默沙東、諾華、葛蘭史素克、羅氏等一系列外企，在分拆業務路線上，也都一致地選擇了優先去掉“老業務”。這些外資藥企要維持“身處創新前沿”的形象，同時創新藥也更符合各企業對財務的計劃，保證了二級市場投資者的利益。

但中國藥企在分拆時，更多考慮企業方和一級市場投資者的利益，對普通投資者并不算友好。

創新遇阻，還拆的下去嗎？

仔細觀察不難發現，有些分拆出來的創新概念，不一定禁得起市場考驗。

以長春高新分拆出去的百克生物為例。2016年到2020年間，百克生物的營收從3.46億元增長至14.33億元，凈利率達到28.54%的新高。尤其是疫情期間，百克生物新談成了一項關于鼻噴新冠疫苗的合作，為其加分不少。2021年6月5日，百克生物順利登陸科創板，從市場要到了超過15億元資金。

數據來源于 長春高新年報

但從財務角度來看，百克生物營收中的75%來自于水痘疫苗。這類疫苗主要針對于12月齡到12周歲的兒童，由于不致命，家庭可自行決定是否接種。在國內兒童出生人數不斷減少的背景下，這塊營收很難有所突破。

這樣一來，唯一具備創新元素的便是鼻噴新冠疫苗。鼻噴疫苗完全來自偶發事件，而且上市三個月后，百克便公告稱“這項合作取消了”。

2021年三季報中，百克生物營收3.63億元，同比減少24.86%；凈利潤為9468.88萬元，同比減少41.73%。百克拿到了15億的融資，至于何時有產出，還是未知數。

種種變故，使此前迷戀創新的市場開始理性起來。尤其自2021年9月起，海和藥物、吉凱基因相繼被科創板“拒絕上市”，license in模式重新被考量的同時，市場也愈發對何謂真正的創新展開討論。

隨后，生物醫藥IPO中接二連三出現破發，“寒意”開始傳導，醫藥公司業務分拆也受到相應波及。“受二級市場影響，一級市場中的后期融資出現了較為明顯的困境。很多公司拿不到此前的預期金額了。” 天峰資本投資總監湯浩表示。

當然，馬太效應仍舊存在，有產業基礎的大企業還是容易拿到錢。這也就是大批已上市企業選擇將手中具有投資吸引力的創新業務分拆出來，進而單獨上市的根本原因。“母公司為上市公司的話，會起到信用增級的作用，更容易拿到融資。”

創新藥行業目前來看還需要大量的資金投入，已上市產品遭遇價格談判、集采等政策因素，計劃中能賣十億百億的創新藥還沒法實現自我造血，更談不上反哺其他在研品種。一級融完二級融，二級融完再找一級，會成為未來一段時間內的常態。

2021年12月，君實生物發公告稱，成立不到半年的全資子公司君拓生物完成了12.75億元的A輪融資。此次融資后，君拓生物的估值達到近40億元。

“醫藥一哥”恒瑞自2015年便成立了主做生物藥的全資子公司蘇州盛迪亞，目前正在開展大量前沿的創新藥研究。如今恒瑞面臨營收增速縮水的不利局面，還要維持創新的持續投入。恒瑞何時考慮分拆盛迪亞？或者其他創新藥物板塊？這可能會是醫藥資本市場的重大看點之一。

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