4月13日，諾禾致源終于如愿登陸上交所科創板，交易代碼688315，開盤價25元，市值近百億元，成為資本市場上的“NGS科研服務第一股”。

截至發稿，諾禾致源實時交易價 （數據來源：富途證券）

諾禾致源開盤現場 （圖片來源：受訪者供圖）

這一天，距離諾禾致源第三次發起IPO闖關，過去了9個月。盡管如此，相對諾禾致源這些曲折的上市之路，總算是好事多磨。

IPO風波與進擊的2019年

2016年，諾禾致源在完成B輪融資后曾接受券商IPO輔導，但最終并未交表。兩年后，諾禾致源更換輔導機構后向證監會報送了招股書的申請稿。這次申請歷時一年，就在即將上會的前夜，證監會宣布鑒于諾禾致源尚有相關事項需要進一步核查，取消了第二天的審核會議。

當時爭議的焦點，是諾禾致源的股權結構。

2016年，兩位自然人股東樊世彬、莫淑珍分別從諾禾致源創始人李瑞強手中以不足2.5元/股獲得諾禾致源部分股權。在半年后開始的一系列交易中，這些股份的價值成數十倍增長，由此引發外界質疑。對此，諾禾致源的解釋是，對兩人入股定價綜合考慮了兩人對李瑞強個人事業發展曾給予幫助、與李瑞強個人關系較為緊密等因素。

創業十年，從科學家到企業家，李瑞強發生了不小的變化，這其中離不開圈內前輩的幫助。熟悉李瑞強的人告訴動脈網，學物理出身的李瑞強是典型的理科直男性格，對科研一絲不茍，待人卻稍顯拘謹。“他平時跟大家的私下互動不算多，在公司組織的一些娛樂活動上，也比較少露臉。”這位受訪者表示，“可能他確實不知道怎么活躍氣氛吧。”

2020年6月，第三次迎戰IPO時，諾禾致源調整了股權結構。

招股說明書顯示，樊世彬和莫淑珍在2020年4月將各自持有的諾禾致源股份轉讓給了成長拾貳號。同年5月，諾禾致源又引入了紅杉安辰、招商招銀、中集資本、服貿基金、海河百川、建創中民等多位新股東。至此，諾禾致源的前十大股東中，除了李瑞強（59.67%）和蔣智（4.37%）外，多數為機構股東。

在紅杉中國看來，諾禾致源正基于已有業務的強大優勢，在相關領域中進行拓展、逐步提升自身在產業價值鏈中地位的機會。紅杉中國董事總經理曹弋博表示：“諾禾致源成立10年來在以測序為代表的研發服務領域從規模和能力上已經實現了全球領先，上市后公司立足基因領域自身優勢向應用類產品和服務端擴展，有望實現更快更好的發展。”

遞交科創板IPO申請之前，還發生了一個插曲。

2020年3月，諾禾致源的前員工在網上發帖稱，新冠疫情后返工之際，大批同事被公司辭退，將諾禾致源推向風口浪尖。

實際上，這次事件與諾禾致源在2019年選擇進擊的業務策略不無關系。據招股說明書記載，2019年，正在緊鑼密鼓籌備上一輪IPO的諾禾致源，對三大業務板塊都進行了前所未有的人、財、物投入，換來業績數據的顯著增長。

2019年，諾禾致源擴招了676名員工。一年后，674名員工離職，團隊規模回到2018年的水平。674名離職員工中，有546名在業績縮水的2020年上半年離職，占比81%。

對此，諾禾致源給出了兩點原因。第一，上半年，季節性的業務量下降和擴張導致的人員淘汰率提高，導致部分員工在勞動合同到期后不再續期或自愿解除勞動合同。第二，2020 年上半年，柔性智能交付系統上線，NGS測序流程得到優化，相應的研發、生產應用人員需求減少。

同樣是2019年，諾禾致源用于構建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金流從8109萬增長到1.72億，翻了一倍多。結合招股說明書提供的主要設備成新率和財務報表中的固定資產折舊安排，可以看出在這一年，諾禾致源的技術平臺、自動化設備數量也近乎翻倍。諾禾致源列出的82款主要技術設備中，有35款是2019年添置的，占比42.6%。

整個2019年，擴張之后的諾禾致源開足馬力，生命數據產能、產量和銷量都以相應的比例增長。在單 GB 測序平均價格連續三年跌幅超過12%的大環境下，到2019年底，諾禾致源的營業收入從上年末的10.5億元提高到15.3億元，增幅45.7%。

但發展勢頭沒有持續太久，新冠疫情就來了。

盡管積極布局新冠疫情的第二落點，總量上挽回了8000多萬的業績損失，在高校、醫療機構都處于大規模停運中的2020年上半年，諾禾致源的全球業務將至冰點。大幅度壓縮員工數量的同時，諾禾致源剛剛配置的產能也過半閑置。

不過，新冠疫情前，諾禾致源新增的產能已經悉數能被利用，基因檢測行業又因為持續迭代的應用場景而釋放需求，2019年進擊的終局大概率會是好的。

2021年3月初，一只腳邁進資本市場，諾禾致源在位于北京酒仙橋電子產業園的總部，舉行了一個小型的10周年慶典。節日氣氛讓這個平時忙碌的空間，顯出了難得的舒適和放松。當天，李瑞強仍在外忙碌，沒能到場。但他發來了暖場視頻，笑容有溫暖。有老員工們不禁感嘆，挫折果然讓企業成長，也讓企業家成長。

做“小本生意”起家的巨頭

提到諾禾致源，很多人第一反應便是科研服務商。隨著服務規模不斷做大，有人甚至私下揶揄諾禾致源是測序圈的“富士康”工廠。但少有人知道，諾禾致源賴以起家的，是一門小本生意。

2011年春天，李瑞強從華大基因副總裁的位置上離職，在北京六道口創辦了諾禾致源。

北京六道口地處海淀區高校林立的學院路，緊挨著中國農業大學和北京林業大學。彼時，生命科學的研究剛剛進入分子時代，許多科研團隊希望在研究中引入基因層面的數據，卻苦于現有技術下很難理出分析頭緒。所以當李瑞強通過自己開發的生信分析軟件，為周圍高校研究團隊提供數據服務，讓他們能夠快速從海量生命數據中提取線索，研究效率大大提高。

早期，諾禾致源并沒有設置實驗室，李瑞強會帶隊進入客戶實驗室，與研究團隊一起工作。

在華大基因歷練9年，當時的李瑞強已經是國內基因測序領域頗有影響力的人物。2002年，從東南大學應用物理專業畢業后就加入華大基因，李瑞強是國內最早接觸高通量基因組測序的一撥人。從生物信息部項目組長成長起來，李瑞強在華大基因實現了國內基因測序史上的許多第一次。2008年，李瑞強和華大基因團隊在《NATURE》上發布了首個大熊貓全基因組測序的成果，曾在國際上引發巨大反響。

2011年前后，華大基因的業務重點從科研服務轉向臨床應用，李瑞強卻不愿意轉移注意力，選擇了創業。而配置大規模的測序服務能力，是到諾禾致源創業第三年才著手的工作。

隨著生信服務的數量越來越多，李瑞強發現不同技術平臺來源的數據可能會取得差異較大的上機分析結果，影響實驗的準確性。于是，諾禾致源開始自建基因檢測平臺，向產業鏈上游延展，輸出標準化的生物數據。此后10年間，諾禾致源逐漸通過de novo測序技術，持續拓展業務版圖，鞏固在基礎科研服務中的競爭優勢，服務國內外用戶超過4000家。

de novo測序，即基因組從頭測序。高通量測序過程是首先將完整的 DNA 打斷成小片段，小片段上機測序所得到的序列信息再經由生物信息技術拼接、組裝形成完整的基因組序列。傳統的全基因組測序依賴于同物種的參考序列，即:在經生物信息技術手段作拼接和組裝時，參照了同個物種的典型序列信息，以降低組裝拼接的難度。而對于全新的物種開展從頭測序，并無參考序列，組裝、拼接的策略和算法，與傳統的全基因組測序完全不同，de novo 測序對分析者的生物信息學技術出了極高的要求

諾禾致源在業內首推基于de novo測序的泛基因組概念。

也就是說，生物個體的基因組信息對于某個物種來說并不全面，基于同物種多個個體的de novo測序推演物種的全基因組圖譜，得到該物種的完整基因組遺傳變異信息，成為下一代群體遺傳研究的基礎性技術。

基于泛基因組技術，諾禾致源在國際上首次完成了陸地棉、扇貝、藏豬、金絲猴、天麻、黃河鯉等物種的基因組圖譜構建工作，完成800余個重要物種的基因組圖譜構建。近年來，全基因組de novo測序需求發展迅速，地球生物基因組計劃于數年內完成地球上所有已知物種的基因組測序。

此外，諾禾致源結合科研服務不斷發展的需求，陸續配置了表觀組學測序技術、單細胞測序技術、宏基因組學測序技術等。如果用基礎科研服務收入計算，到2019年，諾禾致源成為國內規模最大的細分領域服務商。

諾禾致源的出海戰略從創立的第二年就開始，并于2016年起正式設立海外實驗室，面向Stanford University、Johns Hopkins University、 Genome Institute of Singapore 等境內外一流科研院所提供本地化服務。目前，諾禾致源業務覆蓋全球約 70 個國家和地區，報告期內來自于中國大陸以外的主 營業務收入增長較快，報告期各期分別為 31,443.30 萬元、47,021.97 萬元、 52,664.62 萬元，占當期主營業務收入的比例分別為 29.87%和 30.64%和 35.40%， 2018 年至 2020 年復合增長率為 29.42%。

行進中的慢變量

外界對于諾禾致源爭議的另一個焦點在于，主營業務的毛利率比較低。

以2020年為例，華大基因、貝瑞基因、達安基因的毛利率分別為65.34%、52.5%、67.41%，行業平均毛利率62.08%，但諾禾致源僅35.11%。

對此，諾禾致源解釋說，毛利率較低的一個原因是公司服務對象主要是從事前沿科研的高校、科研機構等，相對充分的市場競爭之下，服務定價也比較透明。而同行業可比公司則主要服務于新生兒、腫瘤、罕見病等臨床應用場景，由于資質和技術門檻限定，這類應用尚處于探索階段，定價相對自由，相應毛利率更可觀。

毛利率較低，讓諾禾致源類似快速增長的基因檢測行業里一個慢變量。近年來，諾禾致源通過多點布局的嘗試，不斷優化盈利能力。

一方面，布局臨床應用場景。

2018年8月，諾禾致源研發的“人EGFR、KRAS、BRAF、PIK3CA、ALK、ROS1基因突變檢測試劑盒(半導體測序法)”取得國家藥監局第三類醫療器械注冊證，成為國內第一批取得腫瘤NGS注冊證的廠商，由此切入腫瘤基因檢測市場。此外，燃石醫學、世和基因、艾德生物也分別取得了類似產品的注冊證，適應癥均為非小細胞肺癌。

其中，諾禾致源的這款6基因檢測試劑盒選擇了對39個基因位點做突變檢測，是同類中最多的。2018年~2020年，這款試劑盒的銷售毛利率分別為50.75%、71.78%、63.57%，與市場上同類產品相當，也是諾禾致源旗下毛利率較高的業務板塊。目前，按照獲得第三類注冊證的高通量基因檢測試劑產品數量計算，諾禾致源在腫瘤方面建立了相對靠前的競爭實力。

此外，諾禾致源還布局了基于數字PCR平臺的腫瘤檢測試劑盒、聯合腫瘤靶向藥開發的伴隨診斷試劑盒，新生兒遺傳病篩查、感染病原檢測等臨床應用場景，另一方面，用機器部分代替了人工。

2019年，諾禾致源投資7000多萬，并組建40人專項團隊，打造全球領先的柔性智能交付系統，實現從樣本提取到最終數據交付的全流程自動化。從2020年3月開始，柔性智能交付系統在實驗室里試運行。

具體而言，諾禾致源的柔性智能交付系集成數十臺精密設備，實現從樣本提取取、檢測、建庫、庫檢、文庫pooling及生物信息分析的全流程自動化作業。同時，借助系統自動化任務規劃提供的智能解決方案，可以實現WGS、WES、RNAseq、建庫測序產品等四大標準化產品共線并行生產。相比人工協作或單環節人工半自動化生產線，柔性智能交付系統可將人工投入降低70%、產品交付周期平均壓縮60%，建庫庫檢合格率提升5%。

實際上，無論布局臨床應用場景還是用機器替代人工，在對穩定性、精密性要求極高的基因檢測行業，都是極大的挑戰。對諾禾致源亦如是，但做到了，就是壁壘。

基因檢測還是個好賽道嗎？

諾禾致源上市后，國內基因檢測的資本市場進一步擁擠。從上游平臺到中下游應用、服務，從科研服務到優生優育、腫瘤診療，每個賽道都擠進了至少一家上市公司，貢獻近1300億元市值。如果以BBC Research統計的全球基因檢測市場138億美元市場規模計算，資本市場上的基因檢測項目已經近乎飽和。

不過，整個2020年，一級市場的基因檢測項目一轉前兩年的頹勢，斬獲了大量融資。思路迪、鹍遠基因、臻和生物、卡尤迪、吉凱基因等來項目不斷刷新基因檢測企業融資金額的上限。

所以，基因檢測賽道還會是好賽道嗎？

答案是肯定的。左手技術優化、右手需求升級，基因檢測的市場空間理論上市足夠大，并且持續迭代新場景、釋放出來的增量空間，仍在不斷推高基因檢測市場的天花板。

不過，基因檢測市場已經過了新手福利期也是事實。對于未來的基因檢測企業而言，僅僅具備技術平臺和開發實力，顯然不再能說服市場。

一方面，未來的基因檢測企業必須具有與團隊綜合實力高度耦合的應用場景滲透能力。從前文對諾禾致源的盈利能力分析可以看出，基因檢測行業的毛利率從科研服務、臨床服務到IVD，是不斷上升的，對應難度也在升級。基因檢測企業如果想獲得持久的市場競爭力，必然需要沿著毛利率升級的路徑向上走。相對而言，搶占臨床應用場景是經過市場驗證的做法，業內很多企業也正在這樣做。這一點從過去幾年的腫瘤NGS混戰、去年的mNGS融資熱和今年的腫瘤早篩大爆發，可以看出一二。

另一方面，除了應用滲透能力，商業韌性也是基因檢測企業必須具備的能力。經過近20年發展，基因檢測技術本身已經逐漸走下神壇，市場不會再為它的前沿性買單，如何結合現實需求打造高性價比產品？如何打造高效的商業渠道網絡、快速觸達終端用戶？如何在飛速變化的市場中，不斷調整生長節奏？都是基因檢測企業未來站穩腳跟需要考慮的問題。

總之，我們愿意相信基因檢測的未來，就像我們也愿意相信基因產業的未來，畢竟技術美化生活始終是趨勢。

文中經營及財務數據來源：諾禾致源《招股說明書》